恆騰網絡72億港元收購儒意影業，但跨界資本的“快錢”生意已經不好做了

編者按：本文來自微信公眾號 “鏡像娛樂”（ID:jingxiangyule） ，作者：龐李潔，編輯：李芊雪，36氪經授權發佈。

2009年，一場席捲亞洲的金融風暴，打破了柯利明原本的發展軌跡。當時一度身家千萬的他，決定轉行至影視行業，儒意影業即起源於此。

很快，從《李春天的春天》到《北平無戰事》《琅琊榜》，從《致我們終將逝去的青春》到《老男孩猛龍過江》，儒意影業在業內的知名度和影響力，隨着爆款作品流向市場迅速建立起來。

2014年，正值跨界影視投資頗為瘋狂的時候，儒意影業也曾成為中技控股的標的公司，後又賣身天神娛樂。如今，儒意影業再度接到“業外公司”拋出的橄欖枝。10月26日晚間，恆騰網絡公吿稱，公司將通過配發及發行股份、認購股權方式全資收購儒意影業，總代價約72億港元(摺合人民幣約為62億元左右)。

恆騰網絡背靠恆大集團和騰訊控股，主營業務以互聯網家居和互聯網材料為兩大核心，覆蓋到傢俱定製、家電配套、陽台布藝、軟裝飾品、軟裝工程及廚房用品等品類，是一家為社區住户提供線上線下“一站式”服務的互聯網社區服務商，與影視行業並無直接關係。

由此可見，柯利明的目標似乎一直都很明確，最初選擇投資方時，他就堅持以職業經理人的身份與業外公司達成合作。這或許與柯利明在金融行業的成長經歷有關，儒意影業的全名，是北京儒意欣欣影業投資有限公司。柯利明曾在一次採訪中談到：“我從來不會定義自己是一個電影人，我是一個投資人。”但是，行業的環境已經變了。

三度“賣身”背後

是資本遊戲下的估值飆升

7年時間裏，儒意影業的估值從15億上漲至62億。伴隨着估值上漲的過程，儒意影業也經歷了三次“賣身”。

2013年，趙薇導演處女作《致我們終將逝去的青春》上映，該片投資成本在6000萬左右，最終拿到的票房則達到7.2億，投資回報率高達1200%。後來，儒意影業又孵化出《老男孩猛龍過江》，票房突破2億，參與出品的《小時代》第三部和《小時代》第四部票房分別達到5.2億和4.85億。不過，多部高票房影片面世，對儒意影業的業績提振並不明顯。

公開數據顯示，2013年，儒意影業實現營收869.81萬元，淨利潤則為虧損78萬元；2014年上半年，公司實現營收3092萬元，淨利潤1759萬元。儘管業績表現尚不亮眼，但當時資本市場的瘋狂，仍對儒意影業給出了高溢價的估值。

2014年，上市公司中技控股宣佈以15億元的價格全資收購儒意影業。彼時跨界收購影視公司的風潮正盛，二級市場接連拉出的漲停板為併購雙方的“豪擲”買了單。中技控股給出15億的收購價格，儒意影業則承諾，2014年到2016年的淨利潤必須達到7500萬元、1.3億元、1.85億元。

後來，儘管這次看似“皆大歡喜”的併購最終以證監會的否決吿終，但儒意影業與資本“聯姻”的道路並沒有停止。

2015年，在第一次收購未果三個月後，天神娛樂文創基因擬以13.23億元現金收購儒意影業49%的股權，儒意影業對應估值達到27億元。

不過，這次收購更像是天神娛樂一次“賺快錢”的交易，不到一年時間裏，天神娛樂文創基因便宣佈以16.17億元的價格，將儒意影業49%的股權轉賣給上海達禹資產管理中心，即便後來買家變成了厚揚載弘基金，但天神娛樂一次轉手賺了近3億，是不爭的事實。相對應地，此時的儒意影業，估值也上漲至33億元。

時至今日，恆騰網絡再度出手，擬以72億港元的總代價全資收購儒意影業，後者估值也隨之達到62億元人民幣的高度。對比當下一些上市影視公司的市值來看，慈文傳媒當前的市值不足34億，歡瑞世紀在32億以上，北京文化和歡喜傳媒則都在47億左右。

可見，在影視行業集體歷經“至暗時刻”之後，儒意影業拿到的估值並不算低。而在跨界併購快速退潮的大環境下，儒意影業仍然選擇“業外公司”，資本的吸引力或許仍然佔着上風。

3年對賭15億

儒意影業不容易

從雙方交易方式來看，此次收購皆圍繞着股權展開。並且，恆騰網絡並非一次付清，而是伴隨着3年的對賭協議。

根據公吿，恆騰網絡將擬發行約183.43億股股權，且分三批發行，每批約為61.14億股。如果儒意影業在2021財年至2023財年，每年淨利潤分別達到4億元、5億元、6億元以上，即可獲得相應認購權。如果儒意影業在2021財年、2022財年累計淨利潤達到9億元，或三年累計淨利潤達到15億元，同樣可以獲得相應認購權。

也就是説，儒意影業需要在3年內拿到15億以上的淨利潤，這意味着儒意影業的盈利能力要達到處在絕對頭部的影視公司的盈利水平。

在鏡像娛樂統計的幾家影視公司中，除了光線傳媒、萬達電影兩家淨利潤相對穩定外，北京文化即便在2017年參與了《戰狼2》《芳華》兩部高票房影片，淨利潤也只達到3.1億，且公司尚未拿出3年淨利潤超15億的成績。儒意影業面臨的對賭難度可想而知。

具體到儒意影業自身的項目孵化能力來看。儒意影業最初切入影視行業是以電視劇為落點，從《鐵齒銅牙紀曉嵐4》《李春天的春天》到後來更為人熟知的《北平無戰事》《琅琊榜》《羋月傳》等，柯利明和他的儒意影業在打造電視劇爆款上，確實表現不俗。

在他自己的電視劇評估體系中，甚至把題材、人物、情節等當作可量化的維度，可以“完全按照股票的分析方式來操作。”但是，同樣是出於投資人的思維方式，柯利明在深度接觸電視劇行業之後，認為電視劇B2B的商業模式已經基本飽和，而TO C的電影市場則有更大的待挖掘空間。從儒意影業後來的發力方向也可看出，公司越來越集中於電影市場。

然而，儒意影業在電影市場的表現，並沒有呈現出一個很好的持續性或穩定性。《致青春》的高起點之後，儒意影業尚未孵化出票房更高的作品，影版《三生三世十里桃花》《情聖》《動物世界》《縫紉機樂隊》等票房都在4-6億左右。

反映到業績表現上，儒意影業2018年和2019年營業收入分別為1.69億元和1.59億元，淨利潤分別為-458.5萬元和4047.71萬元。在這樣的業績基礎上，2021年實現近10倍的業績飛昇，恐怕很難，這對公司未來的發展潛能評估也不是一個利好消息。

IP？影人？流媒體？產業鏈？

恆騰網絡的佈局指向哪？

目前來看，儒意影業的估值有虛高的嫌疑，且公司完成對賭的難度不小，而恆騰網絡仍然選擇全資收購，給出的原因有三：

1、藉助投資製作電影和電視劇，擴大公司業務

恆騰網絡當前的業績並不樂觀，儘管有恆大集團和騰訊控股兩大股東聯手，但公司所聚焦的互聯網家居和互聯網材料兩大業務核心並沒有做出亮眼的成績。2020年中報數據顯示，今年上半年，恆騰網絡的淨利潤為718萬元，同比減少86.6%。

在公司主業務疲軟之時，恆騰網絡擬引入儒意影業。值得注意的是，儒意影業在發展過程中，已經積累了一些版權和人脈。

在發展之初，柯利明的設想是從IP到影視的全鏈條佈局，他所成立的儒意圖書，曾推出過《致我們終將逝去的青春》《匆匆那年》《晚秋》《愛情公寓》等諸多暢銷書。受此影響，儒意影業與夏茗悠、這麼遠那麼近、午歌、藍白色等作家關係密切，並與肖央、籽月、卓越泡沫等編劇建立長期合作關係。

此外，從儒意影業的關聯公司來看，上海他城影視公司的法定代表人為大鵬（董成鵬），甜橙影業、接盤俠影視的法定代表人則為陳祉希（陳曦）。前者無需贅言，後者則是《泰囧》《煎餅俠》《唐人街探案》《動物世界》等影片的製片人。陳祉希與柯利明在影視方面的觀念有幾分相似，她的家人都是生意人，從小對商業文化耳濡目染，所擔任製片人的幾部影片中，不少都成為以小博大的典型。

從這個角度來看，儒意影業確實有能力作為恆騰網絡的拓展業務，成為公司新的業績來源，但要在短期內達到每年4-6億的水準，概率不大。

2、為公司提供更多的廣吿渠道

影視植入的發展方向不難理解，且雙方都具備互聯網的基因，契合度或許更高。

3、開發流媒體平台“南瓜電影”

關於南瓜電影，當前的公開信息並不多，平台給自己的定位是“全國唯一一款暗黑懸疑類視頻App”，而在此次收購公吿中，相關內容顯示，南瓜電影旨在打造中國版"Netflix"，平台採用純付費、無廣吿的運營模式，提供海量全球優質影視作品，裝機量超1億台/次，擁有3000萬註冊用户，已成為國內最大的會員訂閲制視頻平台。

從目前釋出的信息來看，南瓜電影要做中國版"Netflix"還需要一個很長的過程，幾乎很難實現。當下的主流視頻平台已經被騰訊視頻、愛奇藝、優酷牢牢佔據話語權，而後起的字節跳動系、B站等也都具備穩定的流量入口。而南瓜電影此時入場，雖然背靠恆大集團和騰訊控股兩大巨頭，但無論就市場環境還是其自身發展的可能性而言，南瓜電影想在流媒體市場分一杯，如同“虎口奪食”。

基於以上幾點，恆騰網絡當前的佈局似乎更傾向於構建一個相對完善的產業鏈。

此前，恆大也曾斥資36億買下嘉凱城的控股權，並通過嘉凱城收購了北京明星時代影院和北京艾美影院兩家公司100%股權，進而進入院線市場。如今，恆騰網絡收購儒意影業，則着眼於產業鏈上游，標的公司甚至能夠藉助投資人思維提升恆騰網絡鏈條架構的效率。

但是，恆騰網絡以跨界資本做連接，儘管“全鏈業態”有了雛形，但問題在於，各環節之間的不適配、資本強制捏合產生的壁壘，都需要時間去磨合。跨界資本所希望看到的“快錢”，在影視行業“去泡沫”的市場環境下，已經很難再去創造了。

鏡像娛樂（ID：jingxiangyule）原創文章

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