券商股還配做“牛市旗手”嗎?
2021年至今 (2021/11/18) ,A股日均成交金額達1.05萬億元,較2020年增長23.37%,較2019年增長101%。從成交量看,逐年大幅攀升,妥妥的牛市無疑,但作為牛市旗手的券商股,自2019年以來的持股體驗並不好,若不幸2019年3月份買入,持有至今仍是虧錢狀態。於是,很多人不免要問,券商股如此表現,還配當“牛市旗手”嗎?
一直以來,券商都是典型的週期性行業,其業績表現與資本市場息息相關,券商股的投資邏輯,始終取決於資本市場的牛熊週期,即牛市裡領先上漲,熊市裡則領先下跌。因其總能在牛市中提前反應,故被稱作“牛市旗手”。
這裡面的道理其實很簡單,跟所有周期性行業的邏輯是一樣的: 股價的週期性源於盈利的週期性。
不妨用大家更熟悉的豬肉股和豬週期來舉例。當豬肉價格進入上漲週期時,生豬養殖企業賺得盆滿缽滿,盈利能力快速提升,股價自然也隨之上漲;當豬肉價格進入下跌週期時,很多企業賣一頭虧一頭,從盈利到虧損,股價自然也會高位回落,進入下跌週期。
就實際情況而言,因為加入了市場預期,股價表現通常領先於業績表現。即當市場預測豬價即將上漲時,豬肉股就會率先起飛,即便豬肉價格還在底部;而當市場預測豬價即將進入下跌通道時,豬肉股也會率先開啟跌跌不休模式,即便豬肉價格還在高位。
從這個意義上,豬肉股價的變動就有了提前反應豬週期的效果,同券商股價反應股市牛熊週期的效果如出一轍。
券商業務主要包括投資銀行、自營業務、經紀業務、資產管理等四大類,無論是哪一項,其經營業績都與股市的牛熊週期密切相關。
比如投行業務,主要包括股權融資 (含IPO和再融資) 、債權融資 (債券承銷) 和財務顧問 (併購重組) 等三大塊。牛市中股票估值更高,企業更喜歡在牛市中IPO和再融資,所以,牛市環境下券商的投行業務通常更繁榮,業績更好,表現出明顯的週期性。
比如自營業務,主要包括股票、基金、ETF、股指期貨、商品期貨、期權、收益互換、債券、外匯等產品的自營交易及做市業務。牛市裡,券商自營業務賺錢的概率和空間更大;熊市裡,自營業務賺錢的概率和空間更低,也表現出明顯的週期性。
再比如經紀業務,主要是使用者的交易佣金。牛市中市場交易更活躍,交易量往往會出現爆發式上漲,帶動券商經紀收入大幅上漲,週期性非常明顯。
資產管理業務也是如此,在牛市裡,客戶購買基金、券商資管等理財產品的積極性更高,券商的資管收入也會更高。
可見, 無論券商的業務結構怎麼改變,券商業績的週期性都是不變的。 放眼A股各個行業,經營業績與市場牛熊週期關係如此密切的也只有證券業了,當市場預測到牛市即將降臨時,聰明資金就會率先佈局券商股,導致券商股價率先起飛。所以, 只要券商業績的週期性不變,其“牛市旗手”的地位就不會變。
那為什麼很多投資者在牛市中持有券商股的體驗並不好呢?因為週期股的長期持股體驗本來就不好。
作為週期性行業,券商股價表現多呈現脈衝式劇烈波動,可以在兩三週內完成上漲,然後是長達一兩年的橫盤。普通投資者做不到提前佈局,總是在券商股騰飛時衝高買入,自然容易高位接盤。所以, 除非對週期行業有深入研究,投資者最好對週期性股票敬而遠之。
此外,隨著資本市場加速深化改革,長期資金持續入市,資管大時代開啟,券商的角色更加豐富多元,當前券商底層投資邏輯也在發生著一些變化——主要表現為行業分化加劇,結構性行情將逐步替代普漲行情。
行業之所以會加速分化,主要原因在於券商業務同質化程度高,經過長期的市場競爭,走向兩極分化是必然結果。
以經紀業務為例,近年來,受網上開戶、一人多戶等政策影響,證券經紀業務佣金率持續下降。資料顯示,2015-2020年,行業平均佣金率已從萬分之5.3下滑至萬分之2.7。受此影響,券商經紀業務毛利率普遍較低,導致很多高度依賴經紀業務的券商盈利能力持續下滑,分化加劇。
據證券業協會統計,2020年13家券商營收過百億,也有34家券商營收低於10億;7家券商淨利潤超過90億,也有25家券商淨利潤低於1億,其中11家處於虧損狀態。
與此同時,為滿足實體經濟轉型升級對直接融資的需求,近年來,監管層持續引導券商差異化發展,尤其是重點扶持龍頭券商朝著航母級投行邁進。在此背景下, 券商行業的週期性仍在,但個別券商股的週期性卻越來越弱了。
個別龍頭券商,憑藉均衡的業務結構,有望持續弱化市場牛熊週期對其業績的影響,長期投資體驗將越來越好;同時也必然會有很多小型券商,受行業分化影響,既便是牛市裡,業績表現也缺乏實質好轉,不再是“牛市旗手”,不再有投資價值。
【注:市場有風險,投資需謹慎。在任何情況下,本訂閱號所載資訊或所表述意見僅為觀點交流,並不構成對任何人的投資建議。】
本文由公眾號“蘇寧金融研究院”原創, 作者為蘇寧金融研究院副院長薛洪言,封面圖來自壹圖網 。
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編輯:孫江永 毛德芬
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