近期，科創板開板後的火熱行情之後，一個相對更加冷清的板塊——全國中小企業股份轉讓系統(通常稱為“新三板”)也引發了市場關注。特別是原新三板的4只股票在登陸科創板後，較之前大幅溢價，讓市場再度聚焦新三板的流動性不足、活躍度低等問題。

與科創板的“熱度”形成鮮明對比的是，新三板的交易寥寥。過去6年多時間裡，儘管新三板也孕育出了一些優質的掛牌企業，但萬餘家的掛牌企業中，零融資量的企業比例甚至一度超過60%;曾被寄予厚望的做市商制度也因為“常有賣單，少見買單”而逐漸趨冷;甚至，一度新三板還掀起了摘牌潮，轉板者有之、被併購者有之、因流動性不足而主動摘牌者有之，因企業經營不善、不願意繼續加強資訊披露者亦有之。

由此可見，流動性不足已成為不爭事實。筆者認為，有幾個因素造成了上述現象。 

投資者門檻較高。500萬元的超高門檻將不少個人投資者阻擋在門外，相較而言科創板50萬元的資金門檻更為親民。這種高門檻是對個人投資者的一種保護，但也有專家提出，究竟為何是500萬元，而非200萬元、400萬元，值得進一步討論。

但這顯然不是全部原因。實際上，新三板一度定增額也破千億元，但近兩年來反而有所下降。這一趨勢意味著，合規投資者少不能成為“流動性不足”的全部擋箭牌。

另一個重要的原因是企業質量參差不齊，且掛牌初衷各不相同。與主機板上市企業相比，新三板掛牌更容易。但與此同時，也面臨著魚龍混雜的問題。據一位股轉公司業內人士介紹，有些企業掛牌新三板只是為了有“掛牌”之名，或者享受地方的鼓勵性政策，這類企業拿出的流通股極少，大股東並不願意真的藉此吸納外來資金，因此這類企業“無融資”也不意外;還有一些企業可能資質本身不足，也無法實現融資。

上述問題有望得到扭轉。實際上，今年以來，證監會主席易會滿、副主席閻慶民都在不同場合多次表態，會統籌推進創業板和新三板改革，把握好市場定位，促進優勢互補，推動多層次資本市場平穩健康發展。

監管層對改革的表態引發市場期待。其實，過去幾年，為破解流動性困境，增強市場活力，提升融資功能，一系列改革一直在穩步推進。如2014年新三板推行做市商交易制度;2015年三板成指和三板做市兩大指數出爐;2016年引入分層機制，擇優選擇創新層企業;2017年實施集合競價交易;2018年解決“三類股東”等歷史遺留問題。

正是在不斷改革的過程中，不少企業藉助新三板，實現了企業治理的不斷優化、資訊披露制度的逐步完善，也有一些頭部企業獲得了有效融資。在上述背景下，市場參與者對於本輪改革的期待更高：不要小打小鬧的修補，而要一個亮眼合理的改革方案，成為市場參與者的共同呼聲。

做優存量，給市場更大信心是首要目標。目前呼聲最高的改革包括分層制度、集合競價等。特別是分層制度，不少人期待在目前已有的創新層上再分出精選層，篩選出質量好、前景好、資訊披露完善、流通股權比例大的潛力股供投資者選擇，進一步節省其選擇成本，同時為擇優轉板培育“種子選手”;與此同時，通過釐清市場定位，強化信披機制，發揮市場的優勝劣汰機制，讓好的公司能夠脫穎而出，讓資質劣後、信披不足等企業加速摘牌離場。

此外，一些探索引入增量的機制也在討論中。差異化降低投資者門檻、連續競價交易、鼓勵做市商交易制度、鼓勵公募及私募進入等辦法均旨在加大進入新三板市場的資金。

近兩個月，科創板無疑是資本市場的新星。但是，新三板的角色亦不可替代。目前，科創板更高的門檻不可能滿足金融支援科創企業的需要，而對於更多成長型的企業而言，新三板仍是一個更具“價效比”的可行之選。隨著進一步深化改革，被深度啟用的新三板有望發揮更大活力，將是多層次資本市場建設中不可或缺的一環。

內容轉載自金融時報-中國金融新聞網（文/馬梅若）

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