组件毛利率走低，扣非净利5.3亿，晶科能源值千亿？

赶在春节前完成A股回归，融资百亿，光伏组件头部企业之一晶科能源在A股的第一份年报，表现平平。市场地位下滑，远高于同行的估值水平，千亿市值的晶科能源价值回归或是大概率事情。

4月23日，晶科能源（688233/JKS.NYSE）披露2021年年报，实现营收405.7亿元，同比增长20.53%；实现归母净利润11.41亿元，同比增长9.6%。 这对一家科创板公司来说，收入增速还能将就，而利润增速是否略显寒碜？

不过扣除非经常性损益，公司归母净利润5.31亿元，同比下降42%。晶科能源的非经常性损益主要来自两笔，最大一笔是政府补助，高达7.59亿元，其次是相关金融资产处置3.11亿元，同时处置部分非流动资产损失3.6亿元。

加上其他相关项目，公司最终非经常性损益为6.1亿元，在净利润中占比超过一半。这就使得晶科能源去年净利润的“含金量”不足。

撇开非经常性损益不谈，单纯看经营利润，去年晶科能源营业利润大约13.97亿元，增加25%，略高于收入增速；和2019年的15.64亿元营业利润相比，还下滑大约11%。

整体看，晶科能源呈现出“增收不增利”的状况。2021年四个季度中，第四季度实现收入大约163亿元，净利润仅有4.2亿元，扣非净利润2.38亿元，利润率可谓“比纸薄”。

即便保持较高出货水准，然而存货至去年底还是高达132.5亿元，比2020年末的83.6亿元，差不多近50亿元存货增量，是否暗藏减值风险？

如果把时间拉长，从毛利率指标看，公司2021年销售毛利率为13.4%，低于2020年的14.94%，更是明显低于2019年的19.92%，比2018年的15.47%，同样下滑超过2个百分点。

从产品结构看，晶科能源主要收入来源是组件，去年实现收入376.63亿元，占比大约93%；其次是硅片，收入11.52亿元，电池片收入5.3亿元，合计占比大约是7%左右。

毛利率对比，电池片毛利率仅2.63%；硅片毛利率为20.83%，和上一年相比增长10个百分点，在三块业务中最高；组件毛利率为13.4%，和上一年相比，减少1.7个百分点。

2021年光伏组件主要原材料硅料价格不断上涨，带动硅片价格随之上涨，光伏组件产业链价格无法实现及时有效传导，晶科能源产品利润空间被进一步压缩所致。

晶科能源的王牌业务是光伏组件，去年组件收入规模比2020年增加50多亿，毛利润50.5亿元，比2020年的49.1亿元只增加1.4亿元。

同样是组件龙头，隆基股份展现的是另一种状态。隆基股份去年前三季度收入总562亿元，归母净利润75.56亿元，扣非后净利润74亿元。预估去年全年收入880亿元，归母净利润106.6亿元。对比晶科能源，隆基股份收入大约是晶科能源2.2倍，净利润扩大到9.4倍。

隆基股份2021年报还没有发布，可以从公司完整的2020年财报进行对比分析，看清楚两家公司的业务差异。

隆基股份收入结构较为均衡，2020年组件收入为362.4亿元、硅片以及硅棒收入155亿元，电站建设以及服务收入13.25亿元，电力业务收入6.94亿元。可以发现，在光伏产业链中，除了最上游的硅料没有涉及，硅片、组件、电站以及电站服务，都有涉猎。

组件收入是隆基最大的收入来源，占比为66%，大大低于晶科能源超过九成以上独大的结构。利润端贡献，隆基组件毛利率2020年为20.53%，大大高于晶科的15.1%；不过，隆基还有规模优势，因此毛利润规模74.4亿元，和晶科49.1亿元 毛利 润，差距进一步拉大。

不要忘记了，隆基还有高毛利的硅片、电站、电力等业务。2020年，隆基硅片毛利润47.1亿元、电站建设和服务毛利润4.73亿元，电力业务毛利润4.46亿元，累计四大块业务毛利润134.4亿元，和晶科能源同期50.3亿元毛利润相比，大约是2.6倍。

硅片为中上游业务，组件为下游业务，上游价格提升，逐渐传导到下游，因此隆基在中上游的硅片业务布局，可以有效降低组件业务毛利下滑影响。隆基 2021年上半年，硅片出货量38.36GW，其中对外销售18.76GW，同比增长36.48%，自用19.60GW，占多数。

这对 公司 利润水平改善显而易见。2021年上半年，隆基收入351亿元（相当于晶科能源全年收入），归母净利润50亿元，扣非净利润49亿元；晶科能源同期归母净利润5.65亿元，扣非净利润2亿元，隆基大概是晶科分别是8.85倍，24.5倍。

被称为“技术门槛”较低的组件业务，收入占绝大多数的晶科能源，和组件收入占相对多、一体化程度更深的隆基股份之间主要区别。

2020年前，晶科能源组件出货量曾经多年位居全球第一，但在2020年被隆基股份取代，退居第二。

根据 晶澳科技（002459） 业绩预报，2021年实现营收413亿元，较上年同期增长60%；归属于上市公司股东的净利润20.39亿元，增长35.3%，将对晶科能源收入利润实现“双杀”，晶澳科技预计将超过晶科，成为组件出货量全球第二大公司，而晶科能源或将退居第三。

截至4月24日，晶科能源股价10.69元，和前期高点13.69元相比，回撤3元或者大约22%。估值看，晶科能源最新市盈率为95倍，市值1069亿元。

光伏组件龙头老大隆基股份市盈率为34倍，晶澳科技最新市盈率为59倍，龙一和龙二，市场规模更大，估值水平却比晶科能源更便宜，是否意味着晶科能源千亿市值还要继续下调？

晶科能源IPO募资100亿，将投向7.5GW高效电池和5GW光伏组件项目以及研发中心项目，加强短板不言而喻。不过各路诸侯都在扩产能，晶科能源达产时是否会产能过剩，同样值得警惕。