連平：今年房地產融資環境能改善嗎？

意見領袖丨連平

當前國際局勢複雜多變，俄烏衝突、西方國家對俄製裁、全球通脹、海外貨幣政策收緊、需求回落等因素將對我國出口形成不小壓力。在較大外部不確定性的背景下，我國實現穩增長目標更多地需要依靠內需拉動。今年以來，國內疫情多發，消費進一步承壓，短期內難以恢復至疫情前水平；投資將成為今年穩增長的主要發力點，而房地產投資能否保持平穩增長是十分重要的一環。

一、穩定房地產投資增長關鍵是改善融資環境

今年政府工作報告提出要積極擴大有效投資，適度超前開展基礎設施投資。一季度固定資產投資同比增長9.3%，其中房地產開發投資增速持續下行，由2021年初的25.6%大幅降至0.7%。由於房地產涉及的相關行業眾多，如建築建材、家電傢俱等，房地產行業下行對投資與消費的影響較大。根據測算，房地產投資增速每下降1個百分點可能導致固定資產投資減少0.3個百分點，拖累社零消費總額減少0.4個百分點；可能會拖累2022年國內生產總值增長0.1個百分點。房地產行業對經濟增長直接與間接的影響可能超過30%，今年穩增長目標的實現需要及時調整監管政策，修復房地產投資增長。

要穩定房地產投資增長，解決好房地產企業的融資問題是關鍵。從房企開發資金來源看，2021年國內貸款與個人按揭貸款佔比為27.7%，較2020年下降1.7個百分點，融資資金對房地產投資的支援力度有所減弱。今年一季度投入房地產開發的國內貸款與個人按揭貸款資金規模分別同比下降23.5%與18.8%，融資規模下降明顯。一季度定金及預付款資金規模同比大幅下降31%，自籌資金規模下降4.8%，房企面臨較大經營虧損風險與流動性短缺風險。在該種情況下，保持房地產投資的穩定增長，需要保證企業資金的持續投入，而其中融資資金佔比又比較大，因此改善房企融資環境、拓寬融資渠道、解決融資難題是當務之急。

二、近年來房地產融資環境全面大幅收緊

2021年房地產相關融資增速持續下滑。截至2021年末，個人住房貸款餘額為38.3萬億元，同比增長11.3%，自2016年末以來增速持續下降26.8個百分點；在信貸餘額中的佔比降至19.9%，較2020年回落0.2個百分點。房地產開發貸餘額為12.01萬億元，同比增長0.9%，自2018年三季度以來持續下降23.6個百分點；在信貸餘額中佔比為6.2%，較2020年回落約0.5個百分點。投向房地產領域的資金信託規模約為1.76萬億元，同比下降22.8%；佔資金信託總規模的11.74%，較2020年下降2.23個百分點。房企信用債存量為1.92萬億元，同比下降5.2%。房地產股權融資規模較小，全年僅為3.9億元。房地產中資美元債融資餘額為1978億美元（約合1.26萬億元人民幣），同比增長26.8%，較2021年下降約14.8個百分點。2021年末，上述前四項融資餘額合計約為54.2萬億元，佔社融存量的17.25%，較2020年下降0.62個百分點。如果不是2021年四季度最後兩個月融資狀況在政策的推動下有所改善，則全年房企的融資狀況可能會比上述數字更差。

2022年一季度房地產融資情況仍不樂觀。一季度個人按揭貸款同比少增2300億元，國內貸款同比少增2792億元，房地產開發資金的持續補充受到限制。一季度房企信用債發行同比少增528億元；中資美元債發行同比少增142.4億美元。部分房企面臨較大流動性壓力，甚至出現債務違約。

近幾年房地產相關融資供給下降，部分調控政策也存在合成謬誤與分解謬誤問題。三道紅線及擴大試點範圍、貸款集中度管理、壓降銀行表外業務、推進房產稅改革、“供地兩集中”制度等區域性合理政策疊加後，就會出現合成謬誤問題，增大了房企的綜合壓力。收緊房地產監管政策後，部分城市預售監管加碼，地方政府限購政策升級，金融機構上調按揭貸款利率、拉長貸款投放時間，又出現了一個分拆謬誤的問題。多種因素疊加使得房地產融資環境逐漸嚴峻，一定程度上制約了開發投資的合理增長。

當前部分房企面臨較大經營虧損風險、流動性短缺風險和債務違約風險。近年來疫情反覆，居民收入與消費受到影響，需求與預期轉弱，房屋銷售持續下行，房企回款難度增大，經營虧損風險增加。受頭部房企違約事件影響，整體行業融資信用受損，不少企業的信用評級或展望評級被下調，融資難度大幅增加，房企流動性難以獲得及時補充。今年一季度重點房企信用債、海外債到期規模約為1835億元，高於發行規模；三季度約有2072億元債券到期，償債壓力依然較大，債務違約風險可能上升。如不能及時調整政策有效化解壓力，部分房企債務違約風險極易向其他房企和整個行業蔓延，進而引發群體性違約，甚至形成系統性金融風險。2021年前三季度，內地上市房企資產負債率、剔除預售賬款後的資產負債率、淨負債率均值分別為68%、61%和73%，較2020年同期分別下降1、3和9個百分點；經過多年調整，房企槓桿率水平已有所降低，為當前放寬融資環境提供了一定空間。

三、二季度監管政策調整將改善融資環境

2021年三季度房企違約事件頻發，行業信心重挫，融資難度進一步加大。9月底，人行提出“兩個維護”，房企融資環境略有改善，按揭貸款利率下調，開發貸增速下行放緩。年末，中央經濟工作會議強調要促進房地產行業的健康發展，隨後央行降準、LPR利率下調，有效地刺激了居民購房需求。四季度個人住房貸款餘額增速下降趨緩，維持在三季度11.3%同等水平；開發貸餘額增速小幅上漲0.88個百分點。

2022年一季度房地產政策維穩訊號更為明確。政府工作報告提出要保障好群眾住房需求，再次重申穩地價、穩房價、穩預期，因城施策促進房地產業良性迴圈和健康發展。一季度中央及各部委多次強調支援合理住房需求的釋放，防範化解房企金融風險。3月，金融委會議提出新增貸款要保持適度增長；人行指導商業銀行更多地關注建設專案本身的償還能力，保持開發貸款平穩投放，滿足房地產建設專案的合理融資需求；銀保監會鼓勵機構穩妥有序開展併購貸款，重點支援優質房企兼併收購困難房企優質專案，促進房地產業良性迴圈和健康發展；財政部表示今年不具備擴大房地產稅改革試點工作的條件；發改委提出要著力解決符合條件的新市民、青年人等群體住房困難問題；住建部發文鼓勵金融機構加大金融支援力度，支援保障性租賃住房。地方政府寬鬆性政策力度加大，融資環境有所改善。馬鞍山、寧波、南寧等地放寬了公積金貸款限制，提高貸款額度，下調首付比例。鄭州、南昌等超過40個城市陸續出臺放鬆限購、限售、限貸，下調首付比、下調房貸利率、優化限價政策、放寬落戶或加大人才引進、發放購房補貼、降低交易稅費等多項政策，支援房地產行業健康發展。

二季度融資環境將進一步改善，相關融資增速可能觸底回升，行業下行對投資和消費的壓力下降。4月，人行與外管局出臺的23條舉措提出，要完善住房金融環境，因城施策實施好差別化住房信貸政策；不盲目抽貸、斷貸、壓貸，不搞“一刀切”，保持房地產開發貸款平穩有序投放；適度加大流動性貸款等支援力度，滿足建築企業合理融資需求。未來還將進一步加大金融支援實體經濟的力度，鼓勵銀行對首次購房家庭提供足夠的貸款需求，加快貸款投放力度，小幅下調房貸利率，推動按揭貸款平穩回升。樓市相對冷清的城市將陸續取消限購政策，適度放鬆公積金貸款門檻，甚至下調房貸首付或者二套比例，激發市場活力。金融機構對房企融資的支援力度將有所恢復，開發貸平穩有序投放，保障房專案建設將穩步進行。證監會完善民企債券融資政策也會很快落地，房企直融渠道將有所恢復。信託等表外業務融資監管也可能會適度放鬆，將有效改善房企融資環境。

四、六管齊下改善房地產融資環境

經驗表明，房地產行業疲軟時巨集觀經濟執行也會承受相應壓力。2021年房地產業產值佔名義GDP比重為6.8%，佔固定資產投資比重為27.1%，對GDP間接貢獻率不小。短期房地產投資增速放緩不利於巨集觀經濟實現穩增長，當前恢復房地產投資增長的瓶頸在於房企融資，應儘快調整相關政策改善融資環境，在此提出六個方面的建議。

階段性放寬三道紅線監管與貸款集中度管理要求。自三道紅線政策實施以來，房地產行業降槓桿效果較為顯著，房企短期償債能力有所增強。但近期疫情多地暴發，房屋銷售大幅下降，房企面臨前所未有的經營壓力、流動性壓力與償債壓力。特殊時期有必要階段性放寬監管要求，適當延長達標日期，放寬各檔房企有息負債年增幅，適度提升各檔金融機構個人住房貸款佔比與房地產貸款佔比的上限，保證開發貸與併購貸的平穩有序投放。

政策支援加快銷售回款，提升房企融資能力。房地產開發資金中定金及預付款佔比最高，政策應支援房企銷售及回款，緩解流動性緊張壓力，提升房企融資能力。風險可控的情況下，適度降低首付比例，啟用家庭購房需求，恢復房地產銷售；下調預售資金監管比例、調降預售門檻、加快預售證審批等，提高預售資金使用效率；鼓勵商業銀行加快貸款審批，提升放款速度。

保障按揭貸款穩定增長，釋放合理的購房需求。一季度按揭貸款增長尚處合理區間，但部分地區疫情暴發，嚴重影響居民購房，應適當調整政策。鼓勵有條件的城市進一步放寬公積金貸款條件、提高額度、降低利率；加大供給側結構支援力度，下調庫存壓力較大城市的最低首付比例，下調商貸利率，因城施策解除限購限售等監管政策。商業銀行可合理放寬受疫情影響較大行業從業人員的按揭貸款審批要求，適當降低收入雙倍覆蓋月供的硬性貸款條件。

放寬開發貸與表外融資業務，穩妥有序增加併購貸。可再次小幅降準推動LPR利率下行，刺激需求的同時降低房企貸款成本。政府部門可考慮適當降低“四證”申請條件，加快審批效率；服務機構合理評估抵押物價值；金融機構提高抵押率，提升開發貸投放效率。注重區分專案風險與企業集團風險，以專案質量為開發貸的主要判別標準，合理評估房企信用狀況和償債能力，避免對民營房企的主觀性判斷。合理降低信託融資監管要求，適度恢復前端融資，激發土地市場活力。穩妥有序開展併購貸款，重點支援優質房企兼併收購困難房企優質專案，通過市場化手段化解風險。

拓寬直融渠道，支援資質優良房企境內外發債融資。二季度是債券清償高峰期，房企償債壓力將進一步增大。有必要進一步優化債券發行條件，明確發行標準， 簡化流程，加快審批效率，強化資訊披露。維護資本市場平穩執行，妥善處置債券違約事件，維持市場合理預期，提高投資人購債積極性。適度放寬境外發債審批要求，放寬資金用途，支援優良民營房企赴海外發債融資。

支援REITs、物業IPO等多種方式融資。合理放寬融資條件，鼓勵專案合作開發，通過分拆物業IPO、債轉股、供應鏈金融、資產證券化、夾層融資等多種方式，優化融資結構，實現資金來源多元化。適當降低REITs發行條件限制，優化審批流程，進一步完善REITs稅收政策，擴大稅收優惠試點，修訂相關法律與制度規範。

(本文作者介紹：植信投資首席經濟學家兼研究院院長、華東師範大學經濟與管理學部名譽主任、博士、教授、博士生導師、享受國務院政府特殊津貼。)